The financial crisis and the Superman state
I profess my ignorance, for once (I usually keep quiet about it).
Would someone help me understand what’s so new about the current financial crisis?
Why should the classic pro-market view on such things – that the state usually makes things worse by stepping in – no longer be valid?
This view was popularized by Milton Friedman, who argued in his book “Free to Choose” that the Great Depression had been caused not by flawed markets but by the policies of the Federal Reserve.
The regulatory system, Friedman wrote, tends to blame
“all problems on external influences beyond its control and takes credit for any and all favorable occurrences.
It thereby continues to promote the myth that the private economy is unstable, while its behaviour continues to document the reality that government is today the major source of economic instability.”
Some commentators have used similar arguments in the context of the present crisis.
Alvaro Vargas Llosa, in the New Republic, argued that the Fed had created conditions for the turmoil through credit expansion, which encouraged reckless lending.
But the underlying problem, as Vargas Llosa sees it, is not so much the Fed’s decisions as its very existence: a financial system underpinned by the officials wielding monopoly power can never be as stable as one where private banks are free to issue money.
Vargas Llosa, of course, knows that abolishing the Fed but is inconceivable right now, but nevertheless calls for bold thinking:
“There are less dramatic measures that can be taken on the road toward a definitive solution. The most obvious one is to simply stop using the Federal Reserve to inflate the currency.”
The strange thing is, this classical view of the crisis is very much in the minority – even among analysts that are usually pro-market.
In The Wall Street Journal, Arthur Levitt Jr blames new fancy financial instruments for the debacle:
“The combination of structured financial products and subprime mortgages fundamentally changed the lending business.
No longer did those doing the lending have to expose themselves to the credit risks of the borrowers. Instead, they packaged their loans for sale to the investing public.
With no exposure, loan originators offered mortgages to just about anyone they could find.”
Levitt does not exonerate regulators, but he says their basic failure was not too much supervision, but too little – “regulatory underkill”, as he puts it.
The Economist, meanwhile, defends the emergency measures taken by the Fed to tackle the crisis: helping JP Morgan acquire Bear Stearns, lowering the discount rate, and offering $200bn in short-term loans to investment banks, etc.
The Financial Times‘ Martin Wolf – one of the most eloquent advocates for globalization – also seems to take a positive view of the Bear Stearns rescue and other moves by officials, and argues that the era of financial deregulation is over.
His point is best encapsulated by a banker he quotes: “I no longer believe in the market’s self-healing power.”
For these analysts, the rules of the game have radically changed: the financial system has become inherently unstable, and it is incumbent on enlightened officials to save it against itself.
I’m not dismissing such ideas out of hand.
But before I turn my back on Milton Friedman and give up on a central tenet of my faith in markets, I want to make sure it is truly obsolete.
You see, I have a sneaking suspicion that these guys are rushing into the protective arms of the state – as people tend often do in times of trouble. Help anyone?
La crise financière et l’État Zorro
J’avoue (une fois n’est pas coutume) mon incompétence.
Quelqu’un peut-il m’aider à comprendre la spécificité de la crise financière actuelle?
Pourquoi l’analyse libérale classique de ce type d’événement serait-elle caduque?
Cette analyse est bien connue: les crises bancaires sont inévitables et le meilleur moyen d’en atténuer les répercussions est de laisser les opérateurs subir les conséquences de leurs actions et trouver des solutions eux-mêmes.
L’idée que l’État aggrave les choses en intervenant n’est pas l’apanage d’ultra libertariens.
Milton Friedman, pape du libéralisme classique et bête noire de nombreux “Autrichiens”, rend la Fed responsable de la crise de 1929.
Dans “Free to Choose”, il explique qu’un système financier garanti par un monopole d’État ne sera jamais aussi stable que le système en vigueur au XIXe siècle, où les banques privées pouvaient créer une monnaie garantie par l’or.
Certains ont repris cette analyse dans le contexte de la crise actuelle.
Alvaro Vargas Llosa affirme dans The New Republic que la politique d’expansion du crédit engagée par les autorités monétaires américaines est à l’origine du désastre actuel, et il met en cause l’existence même de la Fed.
Mais cette opinion est nettement minoritaire.
Quand je lis les journaux réputés libéraux, je trouve surtout des défenses de la politique de la Fed.
Dans The Wall Street Journal, Arthur Levitt Jr rend les nouveaux instruments financiers, combinés à la bulle immobilière, responsables de la déroute, et réclame un renforcement de la réglementation.
Il n’exonère pas par les autorités monétaires, mais selon lui, leur faute fut d’avoir laissé le marché aller lui-même à la catastrophe – comme l’indique le titre de son article, “regulatory underkill”.
The Economist, pour sa part, applaudit les mesures d’urgence prise par la Fed: aide au rachat de Bear Stearns par JP Morgan, injection massive de liquidités par des baisses à répétition de taux d’intérêt et des crédits massifs accordés aux banques d’investissement…
La Fed, selon The Economist, a joué les Zorro et sauvé le système financier international.
Dans The Financial Times Martin Wolf, l’un des défenseurs le plus éloquents de la mondialisation, juge que le sauvetage de Bear Stearns inaugure une nouvelle époque de nécessaire re-réglementation financière.
Son idée est résumée par un responsable de la Deutsche Bank qu’il cite: “Je ne crois plus dans le pouvoir du marché de se guérir lui-même.”
Il est important de noter que ces commentateurs ne présentent pas les interventions comme des maux nécessaires à court terme, seules solutions viables dans un système dominé par la Fed et où l’étalon-or n’existe pas.
Non, pour de nombreux ci-devant chantres du capitalisme, les règles du jeu en matière de finance ont changé sur le long terme: laissé à lui-même, le marché est devenu fondamentalement instable, et il revient à des autorités éclairées de le sauver.
Je n’exclus par que ces gens aient raison: il se peut que la crise des subprime diffère de façon radicale des crises antérieures et que l’État soit désormais le meilleur garant de la santé financière.
Mais avant d’abandonner mon credo libéral, j’aimerais être sûr qu’il est bien caduc, et je n’ai pas affaire simplement au réflexe étatiste qui revient à chaque période turbulence.
Voici les analyses interventionnistes que j’ai lues dans The Wall Street Journal, The Economist, et The Financial Times.
L’article libéral de Vargas Llosa (qui est bien le fils de son père), est ici.