Sardanapale

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# Posted on Tuesday 9 December 2008 - 2 Comments

Michael Lewis and the madness of crowds

Many institutions have been blamed for the financial crisis: lenders who foisted mortgages to insolvent people, Wall Street investment houses that repackaged the loans, commercial banks who bought them, credit rating agencies that made them look safe, governments that wanted the poor to be homeowners, central banks which went for easy money, regulators who were asleep at the wheel, etc.

I am not competent to arbitrate between these claims – and just assume there is some truth in most of them.

But thanks to Michael Lewis, I have a better understanding of the part played by Wall Street. His article for Portfolio on the subject is makes riveting reading.

Lewis knows what he’s talking about.

He started his professional life at Solomon Brothers in the 1980s, bailed out after three years, when the going was good, and wrote about his experiences in a book entitled Liar’s Poker.

Lewis was then appalled by the frenzy of leverage and knew Wall Street would one day pay for its sharp practice – he just didn’t expect he would have to wait 20 years for the day of reckoning to come.

After the crash, he looks at what went wrong. I won’t summarize his article – just read it.

I’ll just say that one of its refreshing aspects is the fact that the heroes of the piece are short-sellers – who are widely regarded as villains.

Lewis portrays them as lone paragons of rationality and lucidity amid a madding crowd of delusional operators. And it the end, of course, the short-sellers made a deserved killing.

The tale is a deeply moral one – and in the same spirit as Lewis’s 2003 book Moneyball, which showed how a smart coach cashed in on the irrational, herdlike behaviour of others.

I’m going on vacation and may not write for a while.

I’m taking with me Michael Ball’s book Critical Mass and the latest CD by my favorite composer, Leslie Melcher.

It’s called ReKlassified – a collection of techno remixes of classical masterpieces, with a few terrific original compositions.

I’m not sure whether it’s more like Albinoni revisited by Brian Eno or Penderecki revisited by Mussorgsky.

I must listen to it some more.

La fin de Wall Street

Selon les commentaires que je lis, la crise financière est due à l’irresponsabilité des organismes américains de prêts immobiliers, aux nouveaux produits financiers élaborés par Wall Street, aux banques qui ont acheté lesdits produits, aux agences de notation qui les ont bénis, à l’État fédéral qui a encouragé l’accession à la propriété de personnes insolvables, aux taux d’intérêts pratiqués par la Fed, etc.

Manquant de compétence pour trancher entre ces différentes explications, je présume qu’il y a un peu de vrai dans chacune.

Mais grâce à Michael Lewis, j’avoue que je comprends mieux de rôle jouré par Wall Street dans la débâcle.

Je recommande chaudement son article “The end”, publié sur Portfolio, qui met à jour ses observations effectuées dans les années 1980.

Lewis parle en connaissance de cause, car il travaillait à l’époque pour Solomon Brothers et a tiré un best-seller de son expérience.

Je ne résumerai ici pas ses analyses – l’article vaut beaucoup mieux que ce que je peux en dire.

Je me contenterai de remarquer que le reproche que Lewis fait à Wall Street est son irrationalité: les banques d’investissements ont certes trompé le monde, mais avant tout elles se trompaient elles mêmes, et son les premières victimes de leur aveuglement.

N’importe qui d’un peu sensé, selon Lewis, pouvait s’apercevoir que Wall Street fonçait dans le mur.

Et d’ailleurs les héros de son histoire sont les “short-sellers” lucides et qui ont fini par faire une fortune grâce à la bêtise grégaire des autres.

On n’a donc pas affaire à un phénomène classique de fraude – car la fraude est une opération rationnelle du point de vue de celui qui la commet. Le phénomène que Lewis décrit est un accès de folie collective – de “madness of crowds”. Et la morale de l’histoire est sauve: les bon “short-sellers” finissent par gagner..

Je tape ce billet en vitesse, avant d’aller passer les fêtes de Noël estivales aux antipodes. Je prends avec moi le livre Critical Mass de Philip Ball, et le dernier CD de mon compositeur contemporain favori, Leslie Melcher.

Çs s’appelle ReKlassified: c’est un florilège envoûtant de chefs-d’oeuvre classiques retravaillés en version electro et de morceaux originaux.

Je ne sais encore pas si ça ressemble à Albinoni revu par Brian Eno ou du Penderecki trafiqué par Moussorgski. Il faudra que je continue d’écouter.

Sardanapale @ 10:36 pm
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# Posted on Tuesday 2 December 2008 - Comments Off on Il ne faut pas sauver Detroit – carmakers don’t deserve a cent

Don’t bail out Detroit

My previous post called development aid a reward for failure.

To stay on the subject, I’ll write now about plans to bail out Detroit.

General Motors, Ford and Chrysler insist they urgently need $50bn in taxpayer support to stave off bankruptcy. The Democrats are prepared to meet them half way.

The Big Three and their congressional friends say more than two million jobs would go if they went under: surely a mere $25bn in loans is not a price worth paying to see an essential industry through a rough patch.

Those who want to rescue Detroit’s mismanagement are recalling the bailout of Chrysler in 1979, widely seen as a model of enlightened industrial policy.

The parallels are indeed worth dwelling on. Then as, now, the administration and Congress came under intense pressure.

Chrysler’s boss, the legendary Lee Iacocca, used exactly the same arguments being put forward by Detroit as a whole: hundreds of thousands of jobs at stake, the company had turned a corner, bankruptcy would doom it, it was only asking for a loan.

The Congress agreed to guarantee $1.5bn in loans made by other institutions to the carmaker.

The result: the automaker recovered, the loans were repaid early, and in the end the taxpayer didn’t pay a cent (indeed the Treasury ended up with a profit because it got Chrysler shares as part of the deal!)

A triumph then! Not so fast.

The outcome I’ve just mentioned is only what is seen. There is also “what is not seen”, as Frédéric Bastiat put it.

William Graham Sumner had a collective name for all the neglected victims of such government action: the “forgotten man” (Sumner is himself a “forgotten man”, but that’s another story.)

No one knows which businesses and individuals failed to get a loan because Chrysler was allowed to jump the credit cue. Indeed they don’t know themselves who they are.

But they necessarily exist, since the loan guarantees did not increase the total amount of capital available to the economy.

In short the government, not the markets, decided how best to use the $1.5bn. And government does not have a great track record of picking winners.

As for the argument that Chrysler’s jobs, at least, were saved, it is equally dubious.

Suppose the carmaker had gone into bankruptcy and its machines and plant would have continued to operate under court-appointed administrators.

If the company was viable (as Iacocca argued, correctly it turned out), a recovery would have been likely.

In fact bankruptcy protection was specifically designed to with such a case, and allow a sound business to pick itself up.

But even if the company was not viable and had gone under, its machinery and workforce would not have just disappeared into thin air.

Assuming that they were worth something, they would have found managers to make better use of them.

The shareholders would have been wiped out – that’s the risk you take when you own shares.

But Chrysler’s liquidation would not have affected total demand for cars in the US and therefore the potential quantity of jobs in the automobile industry.

The bail-out had no redeeming features.

Its most eloquent critic of the bailout was David Stockman, who fought it in vain as a congressman.

When he became Reagan’s Budget Director a year later, Stockman was still burning with outrage:

“We have to be pragmatic. Fix it up now and worry about the consequences later. Don’t bother yourself with elegant theories about whether it’s sound public policy.

Don’t trouble yourself with the economic effects of catapulting Chrysler from the back of the credit line to the front.

Somebody else is going to be squeezed out of the credit market – small manufacturers, construction firms, auto dealers, farmers – with reduced protection and employment elsewhere as a result.

These latter firms and workers are not speculative. They are just politically invisible.

No one on the globe with real money to invest is willing to come forward to Chrysler’s rescue: not the banks, insurance companies, or the bond markets… unless Uncle Sam promises to underwrite the risks.

Well, P.T. Barnum once said: ‘There’s one born every minute – you can count on it.’ Apparently the US Congress is the only one left.”

Stockman’s objections to the Detroit bailout of three decades ago are just as relevant now.

If anything they’re more relevant, because the proposed bailout is even more outrageous than the previous one.

For one thing the sums are much larger, and the government is being asked for cash, not just loan guarantees.

If it falls for it, it’s an even bigger sucker than it was 30 years ago. And it will amount to another triumph for special interest against the swelling ranks of “forgotten men”.

Il ne faut pas sauver Detroit

Mon billet précédent qualifiait “l’aide au développement” de prime à l’échec.

Pour rester sur le même sujet, je parlerai aujourd’hui du sauvetage de l’industrie automobile américaine envisagé par les Démocrates.

Les patrons de General Motors, Ford et Chrysler veulent éviter la banqueroute à tout prix (payé par les autres, biens sûr). Plus de deux millions d’emplois sont en jeu, disent-ils.

Et 25 milliards de dollars de prêts, affirment leurs défenseurs au Congrès, c’est peu pour aider des entreprises une industrie aussi vitale à se remettre sur pied.

Il y un précédent: le sauvetage de Chrysler en 1979, souvent cité comme un modèle de politique industrielle éclairée. Les parallèles méritent en effet d’être soulignés.

Le patron de Chrysler, le légendaire Lee Iacocca, employa les mêmes arguments avancés aujourd’hui: des centaines de milliers d’emplois à sauver, une industrie en pleine restructuration, etc…

Le Congrès se laissa convaincre par le battage de Iacocca et ses amis, et accepta de garantir des prêts accordés à Chrysler par des institutions privées, pour une valeur de 1.5 milliard de dollars.

Résultat: le constructeur fut remis sur pied, les crédits furent remboursés avant leur terme, le Trésor public n’eut pas à débourser un dollar – et fut même bénéficiaire, car l’État exigea des actions Chrysler en contrepartie de la garantie

Un triomphe? Pas si vite.

Le résultat tel que je l’ai décrit représente “ce qu’on voit”. Considérons à présent “ce qu’on ne voit pas”, selon l’expression de Frédéric Bastiat – ou “l’homme oublié”, selon celle de William Graham Sumner.

Personne ne connaît les entreprises et les individus qui n’ont pas pu obtenir de crédit parce que l’État a favorisé Chrysler. Les perdants ne savent pas eux-mêmes qui ils sont.

Mais ils existent forcément, car les garanties fédérales n’ont pas accru la masse totale de capitaux disponible dans l’économie américaine.

L’État n’a fait que de détourner au profit de Chrysler les 1.5 milliards de dollars de prêts qui, sans son intervention, seraient allés à d’autres.

Quant à prétendre qu’au moins les emplois du constructeur ont été préservés, l’argument est tout aussi douteux.

Supposons que la compagnie ait fait l’objet d’une procédure de banqueroute: ses usines auraient continué à tourner sous administration judiciaire.

Soit elle était viable, comme l’affirmait (correctement) Iaccoca, et dans ce cas on ne voit pas pourquoi elle ne se serait pas rétablie.

La banqueroute aux US est précisément destiné à ce cas de figure: il s’agit de remettre en selle une entreprise rentable à moyen terme.

Et même au cas où Chrysler n’aurait pas été viable, ses machines et le reste de son capital, ainsi que sa main d’oeuvre, ne seraient pas partis en fumée.

Les restes de l’entreprise, pour autant qu’ils aient eu quelque valeur auraient trouvé des repreneurs.

La liquidation de Chrysler n’aurait pas affecté la demande totale de voitures aux États-Unis, ni donc la quantité potentielle d’emplois dans l’industrie automobile du pays.

Son critique le plus éloquent du sauvetage fut David Stockman, qui le dénonça en vain à la Chambre des Représentants.

Devenu directeur du budget de Ronald Reagan un an plus tard, il en frémissait encore d’indignation:

“Soyons pragmatiques. Parons au plus urgent: nous nous occuperons des conséquences plus trad.

Le moment n’est pas aux belles théories sur la politique publique idoine. Ne nous soucions pas de ce qu’il adviendra si on catapulte Chrysler de la queue à la tête du peloton dans la course aux crédits.

Quelqu’un d’autre payera le prix: des PME, des entreprises du bâtiment, des concessionnaires automobiles, des agriculteurs… Il en résultera plus de précarité et de chômage ailleurs.

Ces firmes et des employés n’ont rien d’abstrait, mais ils sont politiquement invisibles.

Personne sur cette terre n’est prêt à investir des espèces sonnantes et trébuchantes dans un sauvetage de Chrysler – ni les banques, ni les compagnies d’assurance, ni le marché des obligations – si le gouvernement fédéral ne garantit pas les risques.

PT Barnum disait: ‘Les couillons, il y en a un qui naît par minute. On peut compter dessus.’ Apparemment, le Congrès est le dernier des couillons.”

Les objections de Stockman au renflouement de l’industrie automobile sont tout aussi valides aujourd’hui qu’elles l’étaient il y a trois décennies.

En fait, elles sont encore plus valides, car le sauvetage de Detroit envisagé concerne toute l’industrie, et porte sur des sommes bien plus importantes. Et puis on demande aujourd’hui au contribuable de l’argent, pas seulement des garanties.

Si le Congrès se laisse circonvenir alors qu’aucun investisseur privé ne veut mettre de l’argent dans Detroit, il sera le dernier des derniers des couillons.

Et ce sera un nouveau triomphe pour les intérêts corporatistes et une défaite pour la masse grandissante des “hommes oubliés”.

Sardanapale @ 10:12 am
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